近期，各大水泥上市企業(yè)先后發(fā)布了2018年業(yè)績(jī)預(yù)告，同為上市企業(yè)，本文意圖通過(guò)分析南方水泥及海螺水泥、華新水泥、華潤(rùn)水泥的經(jīng)營(yíng)規(guī)模、凈利潤(rùn)、負(fù)債率等方面來(lái)對(duì)比四家企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成果。

　　經(jīng)營(yíng)規(guī)模PK：南方水泥資產(chǎn)使用效率最低

　　從產(chǎn)能規(guī)模來(lái)看，南方水泥截至2018年水泥產(chǎn)能1.46億噸、混凝土產(chǎn)能2億方，水泥熟料產(chǎn)能在四家企業(yè)中排名第二，熟料產(chǎn)能約為海螺水泥的1/2，華新水泥和華潤(rùn)水泥熟料產(chǎn)能均在6000多萬(wàn)噸左右，南方水泥是其3.38倍和3.17倍；混凝土產(chǎn)能則遙遙領(lǐng)先其他三家。

　　資產(chǎn)規(guī)模，截至2018年6月30日，南方水泥總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)953.49億元，2018年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入266.98億元，資產(chǎn)和營(yíng)收規(guī)模分別為海螺同期的77%和58%；另外兩家水泥企業(yè)資產(chǎn)和營(yíng)收規(guī)模都小于南方水泥，但南方水泥資產(chǎn)和營(yíng)收規(guī)模是華潤(rùn)水泥的1.83倍和1.66倍，是華新的3.08倍和2.25倍。由此可初步得出結(jié)論，南方水泥使用資產(chǎn)的效率最低，單位產(chǎn)能和資產(chǎn)取得的營(yíng)業(yè)收入低于不如另外三家企業(yè)。

　　圖1、2：四家水泥企業(yè)產(chǎn)能規(guī)模（截至2018年）和資產(chǎn)、營(yíng)收規(guī)模（2018年上半年）對(duì)比

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　　銷(xiāo)量PK：海螺水泥銷(xiāo)量第一，華潤(rùn)水泥增速最高

　　2018年，南方水泥熟料綜合銷(xiāo)量1.15億噸，僅次于海螺水泥的2.98億噸（不含貿(mào)易銷(xiāo)量），華潤(rùn)水泥和華新水泥的產(chǎn)銷(xiāo)量不到9000萬(wàn)噸。但從同比增速來(lái)看，華潤(rùn)水泥最高，同比增長(zhǎng)3.34%，海螺和華新水泥銷(xiāo)量同比增速在2.7-3.0%之間，南方水泥最低為1.95%，并且增速比前一年有所放緩。

　　圖3：四家水泥企業(yè)水泥熟料總銷(xiāo)量（2018年）對(duì)比

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　　凈利潤(rùn)規(guī)模和凈利率PK：海螺水泥最高南方水泥最低

　　產(chǎn)能和資產(chǎn)、營(yíng)收規(guī)?？梢栽谒募宜嗥髽I(yè)中排到第二的南方水泥，論及凈利潤(rùn)規(guī)模和凈利率，南方水泥卻得墊底了。2018年上半年，南方水泥實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.61億元，僅有海螺水泥的約13%，是華潤(rùn)水泥的一半不到。

　　從凈利率來(lái)看，2018年上半年海螺水泥、華新水泥、華潤(rùn)水泥的凈利率均在10%以上，海螺水泥更是高達(dá)29.10%，南方水泥凈利率6.79%，不到10%，差距較大。

　　圖4：四家水泥企業(yè)銷(xiāo)售凈利率與凈利潤(rùn)規(guī)模（2018年上半年）對(duì)比

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　　資產(chǎn)負(fù)債率PK：南方水泥負(fù)債率最高，海螺水泥最低

　　截至2018年上半年，南方水泥債務(wù)規(guī)模達(dá)287億元，其中一半以上為短期借款，金額約197億元，遠(yuǎn)高于其他三家企業(yè)，華潤(rùn)水泥也有102億左右的負(fù)債，海螺和華新債務(wù)規(guī)模均在50億元以下。如此大的債務(wù)規(guī)模，可想而知南方水泥的資產(chǎn)負(fù)債率也是四家之中最高的一位，高達(dá)76.49%，海螺是最低的，僅有20.41%，債務(wù)規(guī)模僅41億元，其余大部分都為經(jīng)營(yíng)負(fù)債。

　　圖5、6：四家水泥企業(yè)負(fù)債率與債務(wù)規(guī)模（2018年上半年）對(duì)比

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　　噸數(shù)據(jù)PK：海螺水泥最高噸凈利接近百元

　　噸指標(biāo)中銷(xiāo)售均價(jià)海螺水泥最低，南方水泥和華新水泥基本接近，華潤(rùn)水泥略高。噸費(fèi)用南方水泥最高，但考慮到南方水泥的混凝土業(yè)務(wù)占比在四家企業(yè)中最高，該指標(biāo)高于其他幾家水泥營(yíng)收占比較高的企業(yè)有一定的合理性。從噸凈利來(lái)看，南方水泥大幅低于其他三家，是華新水泥的約1/2，不足海螺和華潤(rùn)的1/2。由于缺乏數(shù)據(jù)，無(wú)法準(zhǔn)確計(jì)算南方水泥的水泥熟料生產(chǎn)成本，從其他各項(xiàng)指標(biāo)來(lái)推測(cè)，應(yīng)當(dāng)高于200元/噸。

　　表1：四家水泥企業(yè)噸數(shù)據(jù)對(duì)比

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　　探索南方水泥盈利能力低之謎：高成本，負(fù)重前行

　　為何南方水泥擁有過(guò)億水泥產(chǎn)能，資產(chǎn)規(guī)模近千億，與海螺水泥、華新水泥、華潤(rùn)水泥的經(jīng)營(yíng)區(qū)域又多有重疊，盈利能力卻在四家公司中最差呢？

　　筆者認(rèn)為至少有三點(diǎn)原因：

　　一、生產(chǎn)成本不具優(yōu)勢(shì)，毛利率低。水泥是同質(zhì)化產(chǎn)品，生產(chǎn)成本低是拓展市場(chǎng)、增強(qiáng)盈利能力的最重要因素之一。在錯(cuò)峰生產(chǎn)常態(tài)化、供給側(cè)改革的大背景下，2018年全年水泥價(jià)格處于高位，整體提高了水泥行業(yè)的盈利能力，但仔細(xì)去看，各家企業(yè)之間仍有差距，海螺水泥、華新水泥、華潤(rùn)水泥2018年水泥業(yè)務(wù)的毛利率均超過(guò)40%，南方水泥33.5%，由此可倒推出南方水泥的噸生產(chǎn)成本至少在210元/噸以上，顯著高于其他幾家公司，尤其是成本控制得很好的海螺。成本是錨，橫向看水泥企業(yè)的生產(chǎn)成本總體來(lái)說(shuō)會(huì)跟隨大宗燃料的變動(dòng)而波動(dòng)，但縱向上不同企業(yè)的成本之差始終存在，這是企業(yè)之間的管理、技術(shù)等方面能力的比拼。

　　二、負(fù)重前行，高額財(cái)務(wù)費(fèi)用吞噬了利潤(rùn)。前文提到，南方水泥資產(chǎn)負(fù)債率較高，每年有高額的利息支出，2018年上半年南方水泥財(cái)務(wù)費(fèi)用12.69億元，華新水泥財(cái)務(wù)費(fèi)用為3億元，而海螺和華潤(rùn)水泥財(cái)務(wù)費(fèi)用均為負(fù)數(shù)，毫無(wú)負(fù)擔(dān)。若加回高額的財(cái)務(wù)費(fèi)用，南方水泥的利潤(rùn)水平應(yīng)當(dāng)可以超過(guò)華新水泥。

　　三、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)存在差異，混凝土拖累整體業(yè)績(jī)。海螺水泥、華新水泥、華潤(rùn)水泥的水泥業(yè)務(wù)收入占據(jù)了絕大部分，占總營(yíng)收都在80%以上，海螺最高幾乎接近100%，南方水泥則是水泥+混凝土并重，水泥業(yè)務(wù)占總營(yíng)收約在65%左右。混凝土行業(yè)特征導(dǎo)致了其利潤(rùn)率較低，盈利能力弱于水泥行業(yè)。

　　（本文不構(gòu)成投資建議）

　　作者：水泥大數(shù)據(jù)研究院魏瑜